作者：Mindao，dForce創(chuàng)始人；來源：作者推特@mindaoyang

今天聊聊微策略的大策略。

微策略真是這輪周期玩出幣圈最大的金蛋，不到兩年時間，票面盈利超過150億美金。

它不僅僅是股、債、幣三重套利，關(guān)鍵是把MSTR這個股票變成傳統(tǒng)金融里真正的比特幣（近日MSTR交易量超過比特幣ETF總和），可謂“借假修真”登頂之作。

Michael Saylor 既不是華爾街藍血出身，也算不上幣圈OG，真是亂拳打死老師傅。

我這里淺談下他的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的幾個關(guān)鍵部分：

股/幣關(guān)系

這兩者有兩個關(guān)鍵的飛輪，一個是股票溢價發(fā)行，購買比特幣，推動比特幣上漲，提升其每股凈資產(chǎn)和收益, 這是線性的杠杠；

第二個飛輪是融資買幣，利潤增速加快，估值倍數(shù)擴張（p/b, p/e 變大），股價從線性到指數(shù)杠杠跳躍，市值和股價上漲超過比特幣本身價格上漲。

股/債關(guān)系

MSTR市值上漲，推動進入更多指數(shù)，更多交易衍生品出來，交易量上漲，降低股、債融資成本，可債可股的結(jié)構(gòu)，進一步降低整體負債率率。

微策略的可轉(zhuǎn)債也是一個非常精致的設(shè)計（充滿了巴菲特智慧）。

可轉(zhuǎn)債基本是中長債（5年期，至少跨越1個幣圈周期），大部分都是零息，期間本金不做任何償還。確保期間沒有部分還款和利息支付壓力，進一步降低幣價下跌的螺旋導(dǎo)致債務(wù)違約風(fēng)險。

更厲害的是，與傳統(tǒng)可轉(zhuǎn)債不同，轉(zhuǎn)股、現(xiàn)金償還的選擇權(quán)在微策略而不在可轉(zhuǎn)債持有人，從根本上避免可轉(zhuǎn)債到期無法償還導(dǎo)致違約問題（最壞情況直接全部轉(zhuǎn)股）。這融資溢價能力非同一般。

雖然大家普遍認(rèn)為發(fā)債增加負債率，提高風(fēng)險溢價，對股價不利，但這種可轉(zhuǎn)債本質(zhì)上是主動權(quán)完全在微策略的“可債可股”工具。對股價/股東是非常友好的。

幣/債關(guān)系

債是美元計價，在幣本位立場上，購買力無限趨零，而且可轉(zhuǎn)條件主動權(quán)在微策略，借一個購買力無限趨于零的“債”去買購買力無限大的比特幣，特別是0違約風(fēng)險的結(jié)構(gòu)，從長周期看，是個不會輸?shù)木帧?/p>

在幣圈和傳統(tǒng)金融都不少年份，確實沒看到這樣能在把股/債/幣三重套利玩這么極致的高手。

很多人都猜測微策略的結(jié)局會不會是股票版的Luna。 我覺得整體風(fēng)險結(jié)構(gòu)上兩者沒任何可比性，更談不上所謂死亡螺旋。

至于飛輪什么時候不轉(zhuǎn)，音樂什么時候停止，核心在于股票和單股凈幣高溢價能維持多久。

如果市場趨勢打破預(yù)期，比特幣衍生工具供給增加，微策略的股/幣溢價縮小到1.2以內(nèi)，這種融資就很難持續(xù)。但微策略依然會是大贏家。

微策略這種長期贏面的結(jié)構(gòu)性構(gòu)建，在傳統(tǒng)金融世界，真可媲美巴菲特的伯克希爾·哈撒韋。?

從溢價水平來看，MSTR干到1萬億，感覺比以太坊到1萬億還容易點 。

最后幾點：人人都學(xué)微策略

微策略現(xiàn)在對比特幣溢價300%，二級市場參與者，如果不理解其中變量，風(fēng)險是極高的。不斷增長的體量，意味著溢價只會縮小而不是擴大；持續(xù)融資能力，是把溢價由虛化實的變量之一。

另外，最好是人人都學(xué)微策略，如果一百個上市公司都學(xué)它的bitcoin standard，把比特幣整體持倉成本抬上去，等于一起幫它削溢價泡沫。

其它資產(chǎn)（比如eth，sol，meme)是否可以復(fù)制同樣的策略？這個策略成立的核心是有足夠多的對手方愿意接受類似的可轉(zhuǎn)債條款，而它們接受的原因是有更多的對手方希望獲得對比特幣不同風(fēng)險組合的敞口。

eth/sol這類資產(chǎn)在流動性之外，疊加了更多經(jīng)濟模型、技術(shù)和市場風(fēng)險，操作難度大很多，但潛在收益也大，說不好能搞出一個degen版微策略。

我感覺莊們已在摩拳擦掌。