撰文：Multicoin Capital 合伙人團(tuán)隊(duì)
編譯：Yangz，Techub News
亞馬遜創(chuàng)始人杰夫·貝索斯關(guān)于未來(lái)趨勢(shì)的論述常發(fā)人深省。貝索斯認(rèn)為，「未來(lái) 10 年會(huì)發(fā)生什么變化」是個(gè)有趣，但也十分普通的問(wèn)題。相反，在他看來(lái)，「未來(lái) 10 年什么不會(huì)改變」更為重要。
本周早些時(shí)候，我們發(fā)表了一篇「千篇一律」的風(fēng)險(xiǎn)投資文章，介紹了我們的投資團(tuán)隊(duì)期待在 2025 年看到的新興領(lǐng)域。本著貝索斯這段論述的精神，我們認(rèn)為也應(yīng)該強(qiáng)調(diào)一些我們認(rèn)為通常不變的趨勢(shì)，這些趨勢(shì)正在悄然復(fù)合，并為我們的投資提供了穩(wěn)定的基礎(chǔ)。
DeFi 剛興起那會(huì)兒，資本效率很低。Uniswap 就因這個(gè)問(wèn)題受到了不少投資者的詬病。
然而，在過(guò)去 5 年中，DeFi 的資本效率在各個(gè)方面都得到了提高，比如 CLOB、循環(huán)/多產(chǎn)品、集中流動(dòng)性、在衍生品交易所使用 USDe 作為抵押品、使用衍生抵押品促進(jìn)借貸、使用 LP 頭寸作為衍生抵押品等。市場(chǎng)將始終不懈地追求資本效率。
這就是 DeFi 的魅力所在。無(wú)許可創(chuàng)新促進(jìn)了所有這些資本效率的提高。
我們相信，Solana 上領(lǐng)先的衍生品 DEX Drift 代表了 DeFi 中資本效率邏輯終點(diǎn)的一個(gè)版本。Spencer?和?David?在 2024 年 Multicoin 峰會(huì)的演講中也談到了這些問(wèn)題。
是人就會(huì)有賭性，但游戲會(huì)不斷變化。
Memecoin 是下一代的賭博游戲。Memecoin 的波動(dòng)性更大，因此比傳統(tǒng)的賭場(chǎng)或體育博彩更有趣。與其他形式的賭博相比，Memecoin 的最高回報(bào)率更高，其極度不穩(wěn)定性帶來(lái)的刺激和風(fēng)險(xiǎn)程度也超過(guò)了傳統(tǒng)的賭場(chǎng)游戲或體育博彩。此外，其潛在的巨額回報(bào)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)的人來(lái)說(shuō)有著巨大的吸引力。這種獲得巨額收益的潛力，加上 Memecoin 固有的不可預(yù)測(cè)性，創(chuàng)造了一種傳統(tǒng)賭博無(wú)法比擬的體驗(yàn)。
Memecoin 還具有獨(dú)特的社交屬性。將互聯(lián)網(wǎng)文化代幣化為 Memecoin，提供了其他賭博形式所缺乏的社交屬性。它們通常與網(wǎng)絡(luò)文化和網(wǎng)絡(luò)社區(qū)聯(lián)系在一起，促進(jìn)了賭博者之間的共同體驗(yàn)。這種社交屬性將 Memecoin 的交易轉(zhuǎn)變?yōu)榱艘环N群體活動(dòng)，個(gè)人可以通過(guò)共同的興趣和經(jīng)歷建立聯(lián)系。這就產(chǎn)生了一種歸屬感和共同的身份認(rèn)同，而這是其他形式的賭博所不具備的。
Memecoin 代表了賭博、網(wǎng)絡(luò)文化和社交互動(dòng)的融合。它們提供了一種高賭注、高回報(bào)的體驗(yàn)，迎合了人類尋求刺激的天性，同時(shí)也利用了網(wǎng)絡(luò)社區(qū)的社交性和集體性。隨著互聯(lián)網(wǎng)文化的不斷發(fā)展，Memecoin 很可能會(huì)繼續(xù)成為博彩業(yè)的一個(gè)重要組成部分，為那些愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的人提供獨(dú)特且極具吸引力的體驗(yàn)。
人類的賭博欲望始終存在，但我們玩的游戲卻在不斷變化。Memecoin 是這種演變中的下一個(gè)節(jié)點(diǎn)，但不會(huì)是最后一個(gè)。
在 TradFi 交易中，經(jīng)紀(jì)商能夠?yàn)樯籼峁┝阗M(fèi)用交易，因?yàn)?Citadel Securities、Susquehanna International、Wolverine Trading 和其他高頻交易公司會(huì)競(jìng)相出價(jià)執(zhí)行訂單流。這就是所謂的訂單流付款（PFOF）。這些公司愿意以中間價(jià)或接近中間價(jià)的價(jià)格競(jìng)標(biāo)大量訂單流，因?yàn)閺亩x上講，訂單流是不公開的。關(guān)于 PFOF 為什么對(duì)世界有利（盡管它通常有負(fù)面含義），有大量的文獻(xiàn)可查。
Robinhood 和 E-Trade 類型的訂單流付款所面臨的挑戰(zhàn)是，它是不透明的，拍賣僅限于與經(jīng)紀(jì)商合作的做市商。此外，還有多層中介機(jī)構(gòu)，如清算所、交易所、經(jīng)紀(jì)商等，所有這些機(jī)構(gòu)都會(huì)向終端用戶收取隱藏的費(fèi)用，而這些費(fèi)用通常都包含在點(diǎn)差中。
關(guān)于 PFOF 的不透明性，這篇研究文章指出，「Robinhood 與批發(fā)商簽訂的協(xié)議犧牲了 PI（價(jià)格改善），以換取 PFOF 的上漲。這正是 Gensler 所擔(dān)心的利益沖突問(wèn)題......如果消費(fèi)者能輕易分辨出不同經(jīng)紀(jì)商在執(zhí)行質(zhì)量上的差異，那么這本身就不是問(wèn)題。但是，從目前的披露制度中無(wú)法推斷出這些差異。」
DeFi 的優(yōu)點(diǎn)在于，它將結(jié)算、交換、托管和執(zhí)行壓縮到一個(gè)單一的 API 中，而且所有這些都是透明的。這給 DeFi 帶來(lái)了天然的優(yōu)勢(shì)，因?yàn)槭袌?chǎng)總是看重透明度。
DFlow（獲 Multicoin 投資）率先提出了「條件流動(dòng)性」（conditional liquidity）的概念，即只有在前端應(yīng)用認(rèn)可交易接收者無(wú)害（或接收者通過(guò)算法從發(fā)送者處獲得更好的定價(jià)）的情況下，才能獲得流動(dòng)性。交易發(fā)送者可在鏈上 CLOB（如 Phoenix）或鏈上 AMM（如 Orca）上提供流動(dòng)性，并為不公開的零售訂單提供顯著的價(jià)格改善，同時(shí)避免被有害的接收者搶走。整個(gè)堆棧都是公開透明的，利用「條件流動(dòng)性」，可在其基礎(chǔ)上構(gòu)建 PFOF。這種方法結(jié)合了 TradFi 和 DeFi 的優(yōu)點(diǎn)，既能夠分割訂單流，為散戶提供更好的價(jià)格，同時(shí)具有 DeFi 所提供的公開性、透明度和可審計(jì)性。
去年，我發(fā)表了一篇關(guān)于「價(jià)值注意力理論」的文章，其中描述了消費(fèi)者應(yīng)用中加密貨幣的核心解鎖方式，即在任意界面和環(huán)境中進(jìn)行無(wú)許可資產(chǎn)發(fā)行和交易。
2024 年，資產(chǎn)發(fā)行集中在少數(shù)幾個(gè)場(chǎng)所，其中以 pump.fun 最為突出。這些場(chǎng)所在資產(chǎn)發(fā)行方面占據(jù)主導(dǎo)地位，但重要的是，這些資產(chǎn)在其他地方進(jìn)行交易，比如 Telegram 群聊機(jī)器人、DexScreener 和 Birdeye 等聚合器、或者直接在 Phantom 中。自加密貨幣資本市場(chǎng)存在以來(lái)，資產(chǎn)的發(fā)行和交易就一直是脫鉤的。比特幣是在一個(gè)名為 metzdowd.com 的加密郵件列表上推出的，如今它可（通過(guò) ETF）在納斯達(dá)克上交易。此外，2017 年在 ICOBench 上推出的代幣也繼續(xù)在各大 CEX 上交易。
雖然去年 pump.fun 在資產(chǎn)發(fā)行上占據(jù)主導(dǎo)，但資產(chǎn)交易上卻不及 Telegram 機(jī)器人和其他聚合平臺(tái)。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，我認(rèn)為能夠掌握交易或訂單流才是更有利可圖的業(yè)務(wù)。
當(dāng)然，這只是資產(chǎn)發(fā)行和交易首輪較量，它們將在一千個(gè)場(chǎng)所中被捆綁和拆分一千次，因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)上的注意力并不局限于單一的應(yīng)用。它在論壇、視頻直播平臺(tái)、聊天工具和我們與之互動(dòng)的其他界面上無(wú)處不在。
更重要的是，我希望這些應(yīng)用能更清楚地認(rèn)識(shí)到，擁有注意力就有機(jī)會(huì)擁有訂單流。2025 年，預(yù)計(jì)將有更多消費(fèi)者應(yīng)用推出嵌入式錢包和交易功能。
是個(gè)有錢人就會(huì)尋找簡(jiǎn)單高效的收益方式。
直到最近，大多數(shù)收益來(lái)源都只對(duì)成熟的市場(chǎng)參與者和投資者開放。例如，如果你把錢存入美國(guó)銀行的儲(chǔ)蓄賬戶，你獲得的年利率只有 0.01%（而美國(guó)銀行會(huì)把你的錢以 10% 的利率貸出去！）。只有購(gòu)買貨幣市場(chǎng)基金，你才能獲得更合理的收益。然而，人們對(duì)收益率的需求依然存在，ETF（抽象化了個(gè)股選擇）和機(jī)器人顧問(wèn)（可以管理投資組合）等產(chǎn)品的出現(xiàn)，讓非資深市場(chǎng)參與者更容易獲得以前不可能獲取的收益率。
加密貨幣的情況與此類似，但從質(zhì)押或借貸中獲取收益并非易事，需要用戶掌握一定的專業(yè)知識(shí)。簡(jiǎn)化收益獲取方式的產(chǎn)品將不斷涌現(xiàn)，從而終結(jié)知識(shí)套利，散戶處于不利地位的局面。如今，我們只需在持有加密貨幣的錢包或應(yīng)用中簡(jiǎn)單點(diǎn)擊幾下，就能賺取質(zhì)押或借貸收益（質(zhì)押借貸等知識(shí)可有可無(wú)）。Fuse Wallet、StakeKit 等都可以做到這一點(diǎn)。未來(lái)，錢包和 DeFi 應(yīng)用將在驗(yàn)證器、借貸協(xié)議和流動(dòng)性池之間自動(dòng)分配和重新平衡資產(chǎn)，為用戶提供全天候的最佳收益。
美第奇家族在 14 世紀(jì)引領(lǐng)了現(xiàn)代銀行業(yè)的發(fā)展。當(dāng)時(shí)的銀行服務(wù)發(fā)展緩慢、物理性強(qiáng)、成本高昂，而且需要極大的信任。隨著時(shí)間的推移，獲取金融服務(wù)的成本急劇下降。有了區(qū)塊鏈，我們可以清晰地看到全天候、全球性、零美元成本的銀行業(yè)務(wù)。
無(wú)論金融工具變得多么先進(jìn)，人們對(duì)銀行服務(wù)的需求始終存在。銀行即服務(wù)（BaaS）興起的原因是，無(wú)論應(yīng)用層如何創(chuàng)新，都很難在 TradFi 上構(gòu)建基本的金融構(gòu)件；自然而然，這在軟件中實(shí)現(xiàn)了模塊化，導(dǎo)致前端和后端分離。如今，后端被稱為 BaaS。
BaaS 提供商將其基礎(chǔ)設(shè)施授權(quán)給金融科技公司，使公司能夠以最少的時(shí)間和成本推出數(shù)字銀行、企業(yè)卡和借貸產(chǎn)品。通過(guò) API 提供這些服務(wù)，BaaS 提供商讓科技公司專注于客戶體驗(yàn)和獨(dú)特的產(chǎn)品，而 BaaS 提供商則處理 「枯燥但關(guān)鍵」的后端，即合規(guī)、風(fēng)險(xiǎn)管理和資金流動(dòng)。
前區(qū)塊鏈時(shí)代，一個(gè)假設(shè)的 BaaS 堆棧包括銀行基礎(chǔ)設(shè)施、KYC/AML 合規(guī)性、支付處理、發(fā)卡和數(shù)據(jù)匯總。該系統(tǒng)可以正常運(yùn)行，但復(fù)雜、低效，因?yàn)樗匀恢哺谏鲜兰o(jì) 70 年代建立的傳統(tǒng)銀行基礎(chǔ)設(shè)施（SWIFT/ACH）。
區(qū)塊鏈代表著變革創(chuàng)新，將顛覆現(xiàn)代 BaaS。通過(guò)使用基于區(qū)塊鏈的資產(chǎn)和協(xié)議，我們可以建立一個(gè)更簡(jiǎn)單、更便宜、更快速、全球化和更透明的全新 BaaS 模式。后區(qū)塊鏈時(shí)代的 BaaS 堆棧將包括自托管錢包（例如 Squads）、可編程增強(qiáng)的鏈上 KYC 和合規(guī)協(xié)議（例如 zkMe）、穩(wěn)定幣支付基礎(chǔ)設(shè)施（例如 Bridge）以及用于借貸（例如 Kamino）和交易（例如 Drift）的 DeFi 協(xié)議。
BaaS 向基于區(qū)塊鏈的模式演變是不可避免的。隨著基礎(chǔ)設(shè)施的成熟，我們將看到區(qū)塊鏈協(xié)議取代當(dāng)今 BaaS 堆棧中的每一個(gè)組件，為金融服務(wù)創(chuàng)造一個(gè)更精簡(jiǎn)、更高效、更透明的模式。
Squads 是 Multicoin 投資的一家公司，其核心是在 Solana 上提供 BaaS 協(xié)議，允許企業(yè)、個(gè)人和開發(fā)人員創(chuàng)建可以存儲(chǔ)價(jià)值并用于程序化交易的安全賬戶。我們預(yù)計(jì)，Squads 將在 2025 年牢牢引領(lǐng) BaaS 的發(fā)展。
當(dāng)成本和摩擦被消除時(shí)，使用率自然會(huì)提升。電子郵件改變了我們的溝通方式；iPhone 增加了拍照和記錄生活的便捷性；亞馬遜簡(jiǎn)化了我們線上購(gòu)物的方式；社交媒體讓內(nèi)容分享變得無(wú)縫。
顯然，如果交易和匯款也變得更容易，也會(huì)產(chǎn)生同樣的結(jié)果。穩(wěn)定幣可能會(huì)引發(fā)我們這個(gè)時(shí)代最大的金融變革之一。全天候、近乎即時(shí)結(jié)算的匯款能力將產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。它將使美元能夠滲透到新的市場(chǎng)，并以國(guó)債拍賣所不具備的方式進(jìn)入現(xiàn)實(shí)生活中的人們手中。它將使商業(yè)活動(dòng)更加有效，晚上、周末或節(jié)假日都不會(huì)停機(jī)。它將減少營(yíng)運(yùn)資金需求，并大大降低跨境交易的成本和時(shí)間。目前，穩(wěn)定幣的供應(yīng)量和交易量已達(dá)到新高，隨著監(jiān)管的明朗化，穩(wěn)定幣的接受程度也會(huì)提高。
穩(wěn)定幣的增長(zhǎng)將進(jìn)一步催化開放金融的概念。當(dāng)交易變得更容易時(shí)，就會(huì)有更多的交易發(fā)生。那些擁有穩(wěn)定幣的人將尋求這些資產(chǎn)的收益，并傾向于 Kamino 和 Drift 這樣的平臺(tái)。一旦上鏈，穩(wěn)定幣持有者只需輕點(diǎn)鼠標(biāo)，就能獲得貨幣市場(chǎng)基金（如 Blackrock 的 BUIDL）和 DEX（如 Drift、Jupiter、Raydium 和 Uniswap）的收益。隨著鏈上資產(chǎn)的不斷增長(zhǎng)，毫無(wú)疑問(wèn)，穩(wěn)定幣持有者可以選擇擁有和參與的資產(chǎn)會(huì)越來(lái)越多。穩(wěn)定幣是鏈上經(jīng)濟(jì)的特洛伊木馬，它將成長(zhǎng)為一個(gè)更加包容、開放的全球金融體系。
喜來(lái)順財(cái)經(jīng)
