作者：Castle Labs，編譯：Shaw 喜來順財經
2025年，現實世界資產 (RWA) 代幣化的市值飆升至290億美元，過去三年增長超過380%。這當然值得慶祝，但客觀來看，這僅占全球250萬億美元資產總額的0.0116%。
到2030年，該市場的增長預測范圍從2萬億美元（麥肯錫）到16萬億美元（波士頓咨詢集團），這既表明了巨大的機遇，也表明了其采用軌跡的不確定性。預計數萬億美元的RWA將轉移到鏈上，只有符合機構標準的提供商才能抓住這一增長機遇。
本文以 OpenEden 為例，旨在幫助理解“機構級”產品的需求。為此，我們將首先探討RWA領域的機遇和結構性摩擦，然后對主要資產類別和供應商進行分析。
本節概述了RWA機會，分為資產類別、提供商和區塊鏈網絡，為后續章節奠定基礎。
與穩定幣一樣，現實世界資產（RWA）是2025年增長最快的去中心化金融（DeFi）敘事。
早在2018年，基于以太坊智能合約的鏈上代幣化實驗就已經注冊。
盡管增長迅速，但RWA代幣化此前受到幾個瓶頸的制約：
各國監管分散化
結算、托管方面的基礎設施缺口
技術和安全風險（例如智能合約風險、跨鏈橋攻擊）
事實上，該行業在2025年經歷了最大的增長。在不到一年的時間里，鏈上RWA的總價值翻了一番，從1月份的150億美元增至9月份的290多億美元，預計到2029年的復合年增長率約為43%。
然而，必須指出的是，這并非孤立發生的。它并非獨立的發展，而是多年定位和基礎設施建設的成果，最終造就了一個可以大規模運作的環境。
尤其是過去幾年徹底改變了代幣化RWA的經濟和監管環境。
美聯儲在2023年將利率上調至5.5%之后，利率的大幅調整重新定義了經濟格局。這徹底改變了許多鏈上資產和借貸協議的風險回報狀況，促使資金流向更安全的渠道，例如開始提供更高利率的美國國債。
一夜之間，代幣化國債成為了鏈上散戶投資者和去中心化自治組織（DAO）財庫風險調整后的優質投資工具。Web3參與者也開始紛紛效仿：一個顯著的例子是Grove，它是Sky（前身為MakerDAO）旗下的一個子DAO，它向代幣化國債產品投入了10億美元。
所有這些都得益于RWA和加密貨幣總體監管環境的變化。諸如MiCA之類的立法為歐洲的數字資產監管提供了明確的指引，而經合組織的《加密資產報告框架》（CARF）則為“加密資產交易相關的自動信息交換（AEOI）提供了一個“標準化的全球框架”。
在美國，特朗普明確表示政府歡迎該領域的發展，并于近期批準了《GENIUS法案》，這是穩定幣普及的重要里程碑。與此同時，阿聯酋和新加坡等其他國家也繼續公開支持其所在地區的加密貨幣普及和發展。
可以說，鏈上RWA發展的最大亮點之一，是一些傳統金融巨頭的入場。貝萊德 (BlackRock) 和富蘭克林鄧普頓 (Franklin Templeton) 等知名機構領投的基金的推出，進一步鞏固了該行業的穩定和合法化。貝萊德的BUIDL目前是最大的鏈上RWA資產，總價值超過22億美元。
從上表可以看出，鏈上排名前10的RWA資產中，大部分與美國國債和大宗商品（尤其是黃金）有關。
鏈上代幣化的過程為這些機構資產帶來了顯著的利益，因為它們能夠利用鏈上平臺獲取DeFi流動性，同時保持合規性。
它們可以進一步改進并融入現有的機會（例如，將RWA資產與現有的金庫結構合并以獲取收益），并提供強大的差異化元素來重新平衡加密原生投資組合，“通過代幣化提供對以前無法獲得的資產類別的訪問權限，從而擴大可用的機會集”?。
為了了解市場對RWA資產的需求，我們按資產類型對其進行了分類。
占主導地位的部分（167億美元，占該行業總市值的60%以上）由私人信貸構成。
傳統金融形式中，私人信貸往往受到可及性和分配性的限制，二級市場交易的流動性有限。
通過將私人信貸機會代幣化，它們得以向更廣泛的公眾開放。
最常用的資產示例包括Figure的購房和房屋改造信貸額度，以及阿波羅（Apollo）的ACRED基金，該基金采用杠桿循環策略來放大收益資產的收益率，這兩者都比傳統金融提供了更好的條件。
緊隨其后的是美國國債工具。上文中我們已經強調，美國國債利率從4.33%升至5.5%后，對市場整體狀況的轉變起到了作用。毫不夸張地說，美國國債是對機構采用代幣化RWA貢獻最大的因素。這些由美國政府支持的低風險資產，監管清晰，應用廣泛。目前僅有價值74億美元的資產被代幣化（占RWA代幣化資產總額的30%），其中近30%由貝萊德的BUIDL基金持有。
將國債上鏈的主要好處包括：延長其交易時間，使其超越傳統市場；實現即時結算和更廣泛的分配；以及為這些資產在DeFi領域的進一步組合應用創造機會。
大宗商品位居第三，其中大部分由房地產構成，價值為20億美元，占資產總價值的不到7.5%。這主要是由于監管的復雜性、不同司法管轄區的差異以及與資產性質相關的固有信任問題。然而，大宗商品是最具長期潛力且今年增長最快的領域之一（超過200%）。
機構另類基金也擁有類似規模的價值（19億美元），包括風險投資、私募股權、私人信貸和對沖基金。
最后但同樣重要的是，我們發現非美國政府債券價值13.3億美元，股票為5.2億美元，公司債券為2.65億美元。
毫不奇怪，大多數 RWA 總鎖倉價值（約59%）都在以太坊上，早在2019年，各機構就已開始在以太坊上嘗試鏈上代幣化。
除了以太坊之外，一些Layer 2平臺也在嘗試RWA。ZK Sync以超過24億美元的規模領先，其中大部分是私人信貸。
緊隨其后的是Polygon，持有金額為11億美元，其中大部分投資于大宗商品（超過5億美元）和公司債券；Aptos金額為7億美元，專注于新興市場的私人信貸發行。
特別值得注意的是，Arbitrum率先使用RWA作為DAO財庫的“避險抵押品”?，這導致在L2中創建了一個價值3.7億美元的領域。
RWA的日益普及可以作為該行業下一階段增長的模板。這引出了一個問題：如何才能打入這個市場并滿足機構需求？
下一節將深入探討資產要被視為“機構級”需要具備哪些條件，重點介紹機構投資者的要求，并介紹 OpenEden 等現有機構如何通過其產品和服務員進行定位。
如果RWA行業要向未來的金融基礎設施轉型，平臺必須展現五個關鍵方面：
監管清晰度
獨立驗證
機構托管
透明度
可組合性
讓我們通過OpenEden的案例研究來強調每個要素的重要性。
OpenEden是一種專注于將美國國債代幣化的RWA協議，為尋求“低風險”流動性投資解決方案的鏈上投資者提供機會。
他們是少數獲得標普AA+f基金信用質量評級和S1+基金波動率評級的代幣化基金之一，在現有基金中脫穎而出，彰顯了他們“認為貨幣市場基金配置是對美國國債持有量的補充，在不損害信用質量的情況下增強了投資組合的流動性”。此外，他們還獲得了穆迪（Moody's）的A-bf債券基金評級。
自2023年推出以來，OpenEden的總鎖倉價值（TVL）已累計超過3億美元，成為“亞洲和歐洲最大的美國國債代幣化發行商”。
OpenEden 提供兩種主要產品：TBILL和USDO。在下一節中，我們將深入研究它們，并根據上述五個關鍵機構要求進行評估。
通過TBILL代幣，OpenEden的國債保險庫（“TBILL Vault”）為投資者提供了可以接觸短期（期限少于3個月）美國國債的投資機會。
每個TBILL代幣都以1:1的比例與短期美國國債和美元掛鉤。TBILL代幣的價值預計將隨著標的美國國債的收益率而上漲。
TBILL為加密貨幣原生的合格投資者提供通過穩定幣賺取低風險回報的機會。由于國債一直是鏈下投資的主要產品之一，OpenEden正在將這一市場引入鏈上。
提供機構資產時，最重要的方面之一是確保其完全合規。OpenEden通過一家受英屬維爾京群島（BVI）金融服務委員會監管的基金運作（“代幣發行方”）。它經過獨立驗證。
該基金獲得標普AA+f基金信用質量評級和S1+基金波動率評級，這意味著該基金符合與傳統貨幣市場基金相同的標準。該資產的托管和投資管理由紐約梅隆銀行 (BNY) 負責，這是該銀行首次在公鏈上管理代幣化基金，這充分表明了OpenEden的可信度。
TBILL保險庫的訪問權限受到限制，僅向符合條件的投資者開放。他們通過在保險庫中存入至少10萬USDC來接收TBILL代幣。
一旦收到，TBILL 代幣將存放在投資者的錢包中，由投資者自行保管。
投資者可以通過加入贖回隊列來贖回他們的代幣，預計贖回隊列將在大約1天內處理他們的訂單。
為了讓大家了解推出這些產品所需的協調，TBILL 保險庫具有以下特點：
代幣發行商：在英屬群島注冊的基金。
投資管理人：紐約梅隆銀行是投資管理和基礎資產的主要托管人。
金融科技服務提供商：在本例中，River Labs 提供運行 TBILL Vault 所需的技術。
該基金目前的年費率為0.30%，交易費（認購和贖回）為5個基點 (bps)。
為了提高DeFi的可組合性，TBILL將與Aave的以機構為中心的平臺Horizon集成。
作為其產品的一部分，OpenEden還推出了“OpenDollar”（USDO），這是一種受監管的、有收益的穩定幣，由美國國債和逆回購協議支持。
該代幣有兩種不同的格式：
USDO：USDO是一種每日調整錨定的代幣，其價值設定為1美元，以簡化收益分配。用戶的收益將反映在余額變化中。
cUSDO：余額恒定。累計收益反映在價格上漲中。
USDO目前可在以太坊、幣安智能鏈和Base上使用，并由包括TBILL在內的美國國債100%支持，并在Chainlink上提供儲備證明。
USDO由百慕大金融管理局 (BMA) 正式授權的破產隔離賬戶公司(SAC)?OpenEden Digital (OED) 發行，確保其合規性。
與TBILL類似，USDO的鑄造和贖回僅限于符合以下條件的合格投資者：
作為非美國居民
最低初始購買金額為10萬美元
完成KYC驗證
作為其可組合性的一個例子，cUSDO現已被整合為“幣安銀行平臺Triparty和Ceffu的MirrorRSV上第一個“有收益的場外抵押品 (OEC)”。
OEC正變得越來越公開，因為它們可以保護場外抵押品，消除平臺交易對手風險，提高資金效率，使用戶能夠繼續從有收益的抵押品中賺取收益。
使用cUSDO作為OEC，機構“現在可以在全球最大的交易所之一進行交易，同時他們的抵押品仍安全地保管在隔離錢包中并繼續產生收益”。
本節提供了對現有企業（例如OpenEden）如何構建其產品以滿足機構需求的實際理解。
為此，我們根據上文強調的五個關鍵機構需求對TBILL和USDO進行評估，我們首先對這些要求進行簡要介紹。
監管清晰度：機構投資者需要從監管角度獲得清晰度，具有明確的司法結構和持牌提供商。
獨立驗證：傳統金融（TradFi）資產由評級機構使用標準化方法進行獨立驗證。為了獲得認可，代幣化的RWA資產必須與之保持一致，因為它們不能依賴于自我報告。
機構托管：托管可以說是機構參與者最為關注的方面。使用成熟的托管機構可以極大地提升信任度，并簡化入駐流程。
透明度：鏈上RWA承諾提高透明度，這必須在儲備金證明、審計等方面實現。
可組合性：如果RWA可以用作抵押品、進行交易或構建成新的收益產品，則可以在DeFi中釋放巨大的價值。
只有滿足所有這五項要求，一款產品才能被視為機構級產品。未能充分考慮監管要求、司法結構和托管，實際上會立即導致信任喪失，并難以進入市場。
預計到2030年，RWA代幣化規模將增長70至100倍，這種增長很可能是漸進式的，而非線性的，類似于我們現在所經歷的情況，在基礎設施準備好迎接爆發式增長（例如2025年）之前，增長將較為有限。未來在托管、結算、監管和資產類型方面的突破將開啟新一輪的應用浪潮和機遇。
其中，我們預計短期內增長的主要驅動力仍將圍繞國債和貨幣市場基金，而中期和長期增長最快的將分別是私人信貸和房地產領域。
喜來順財經
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