作者：Lacie，Bitget Wallet研究員；來源：X，@Laaaaacieee

神話的起點，崩塌的伏筆

在過去短短兩個月內(nèi)，Zcash（$ZEC）成為整個加密市場最耀眼的焦點。從 9 月底的 $50 暴漲至近期高點 $730，漲幅高達(dá) 1460%，F(xiàn)DV 更是飆升至 8 年以來的歷史峰值 $13B。

更令情緒推至高潮的，是一眾頂級大佬紛紛站臺：@naval、@0xMert、Arthur Hayes等重量級人物的喊單成為催化劑，引爆了市場 FOMO，吸引大量 KOL、散戶乃至一些基金重新審視這條老鏈。罕見的，中英文 CT 都在熱烈討論 ZEC、隱私敘事與 ZK 技術(shù)回潮，Privacy 似乎再次被加密市場奉為“下一輪大趨勢”的主角。

然而，在這幅看似炙熱、完美的敘事背景之下，一些關(guān)鍵的基本面問題卻始終被忽視：ZEC 的礦工經(jīng)濟(jì)模型、網(wǎng)絡(luò)安全性和鏈上交互活躍度，真的足以支撐高達(dá) 100 多億美金的 FDV 嗎？

ZEC正處在PoW歷史上典型的Hardware–Price Scissors的前夜

在討論任何 PoW 項目的可持續(xù)性之前，挖礦端的經(jīng)濟(jì)激勵往往最直觀反映鏈的價值捕獲能力。

讓我們先來一起計算下 ZEC 目前的回本周期：

1）Z15 Pro：目前最主流的礦機

當(dāng)前市場討論度最高、也是礦工愿意搶購的最新款 ZEC 旗艦礦機，是 Bitmain ?Antminer Z15 Pro，它的硬件規(guī)格如下：

算力（Hashrate）：840 KH/s

功耗（Power）：2780 W，實際運行 2560 W 左右

能效比：0.302 KH/W

目前官網(wǎng)只有 Z15 Pro 期貨，2026 年 4 月交付，價格是 $4,999，等不及的小伙伴也可以去黑市某魚上搶購二手現(xiàn)貨，真實價格約 5w rmb。

2）ZEC 的算力與挖礦收益結(jié)構(gòu)：驚人的每日收益

過去兩個月，ZEC 的高收益正在快速吸引算力進(jìn)場，全網(wǎng) hashrate 開始顯著增長， difficulty 也已經(jīng)進(jìn)入升高周期。從圖表可以清楚看到，ZEC 的 price（黃色線）在 9 月底開始脫離橫盤狀態(tài)，而 hashrate（淡紫色）與 difficulty（深藍(lán)色）隨之出現(xiàn)同步抬升。這一段走勢意味著挖礦端已經(jīng)開始對價格上漲做出反應(yīng)。

截止寫稿時，Zcash 網(wǎng)絡(luò)的關(guān)鍵參數(shù)為：

全網(wǎng)算力：13.31 GH/s

網(wǎng)絡(luò)難度：118.68M

區(qū)塊獎勵：2.5 ZEC / block

為了計算每日收益，我們將 Z15 Pro 的參數(shù)帶入挖礦收益計算器，并按標(biāo)準(zhǔn)礦工設(shè)定：

礦池費：2%

電價：$0.08 / kWh

每日電力消耗：5.34 美元（2.78 kW × 24小時 × 0.08美元/kWh）

然后我們就可以得出一個驚人的數(shù)字：單臺 Z15 Pro 每天的凈收益超過 $50！且從歷史數(shù)據(jù)看，這么高的收益已經(jīng)持續(xù)至少 1 周以上了。

3）回本周期：極為罕見的高 ROI

在假定網(wǎng)絡(luò)難度短期不變、電費穩(wěn)定的情況下，我們用 Z15 Pro 礦機期貨價格 $4,999 計算回本周期。

為體現(xiàn)真實成本，這里按礦機 5 年（1826 天）直線攤銷：

每日機器成本攤銷：$2.74

考慮攤銷后的每日凈收益：約 $47.63

因此，一臺 Z15 Pro 的靜態(tài)回本周期僅約 105 天，換算下年化收益率近 350%。

這一數(shù)字在整個 PoW 歷史中都極為罕見——甚至可以說是異常：

BTC 礦機上漲周期的回本周期通常要 12–24 個月

ETH PoW 時代的礦機 ROI 在 300–600 天之間

歷史上回本低于 120 天的 PoW 項目（FIL、XCH、RVN 等）幾乎均在數(shù)月后崩盤

當(dāng)前最新款 BTC 礦機每日收益 ~$23，靜態(tài)回本周期約 3.4 年

4）案例回顧：反復(fù)上演的 Hardware–Price Scissors

Hardware-Price Scissors 是 PoW 挖礦歷史上反復(fù)上演的"收割"劇本，礦工在幣價最高、Fomo情緒最重時，以溢價幾倍的價格訂購礦機（此時ROI看起來極低，僅需 4 個月回本）。然而，當(dāng)?shù)V機真正交付上架、算力暴漲時（通常延遲 3 個月以上），莊家往往高位出貨，導(dǎo)致礦工面臨"幣價腰斬 + 產(chǎn)量腰斬"的雙殺，而手中的礦機瞬間變成了高價廢鐵。

2021 年 5 月，Chia 曾引發(fā)全球硬盤斷貨。當(dāng)時 XCH 幣價飆升至 $1,600，早期的硬盤投入顯示的靜態(tài)回本周期一度被壓縮至 130 天以內(nèi)。 這種極致的暴利瞬間引發(fā)了全球存儲算力的海嘯。然而，隨之而來的是慘烈的“剪刀差”： 盡管幣價下跌，但前期訂購的硬盤持續(xù)上線，全網(wǎng)算力在幣價見頂后依然慣性暴漲，回本周期從 30 天被迅速拉長至 3,000 天以上。

觀察 IceRiver KS1 礦機的數(shù)據(jù)，在 2023 年中旬，其回本周期一度低至 150 天。 與 Chia 不同的是，KAS 的幣價甚至保持了上漲趨勢。但即便如此，礦工依然虧損，因為算力增長的斜率遠(yuǎn)超幣價上漲的斜率。工業(yè)級 ASIC 的快速迭代和大規(guī)模部署，讓全網(wǎng)難度呈指數(shù)級上升。 盡管幣價堅挺，但由于難度暴漲，KS1 這款機器的回本周期依然不可逆轉(zhuǎn)地飆升至 3,500 天。

ZEC的算力水平正處在歷史上多次被51%攻擊的危險區(qū)間

在挖礦經(jīng)濟(jì)模型之外，另一條決定性風(fēng)險線是網(wǎng)絡(luò)的安全性與算力規(guī)模。對于 PoW 鏈而言，「全網(wǎng)算力規(guī)模 + 51% 攻擊成本」直接決定其能否在高估值狀態(tài)下自洽。

1）全網(wǎng)算力規(guī)模：僅相當(dāng)于一個中小型比特幣礦場

根據(jù)網(wǎng)絡(luò)最新數(shù)據(jù)，ZEC 的全網(wǎng)算力約為 12.48 GSol/s，按一臺 Z15 Pro 算力 0.00084 GSol/s 計算，僅需要約 14,857 臺 Z15 Pro 礦機，對應(yīng)的能源消耗大約在 40 MW 級別，這相當(dāng)于一個中小型比特幣礦場的規(guī)模。

從整個網(wǎng)絡(luò)的算力規(guī)模看，Zcash 的安全基座顯得極其薄弱，已經(jīng)進(jìn)入眾多曾被成功 51% 攻擊的小型 PoW 鏈的風(fēng)險區(qū)間。

2）攻擊成本：理論僅數(shù)百萬美元級別

一般而言，開啟 51% 攻擊需要在同一時間內(nèi)掌握超過全網(wǎng) 50% 的算力。若 ZEC 全網(wǎng)近 1.6w 臺 Z15 Pro 即可構(gòu)成主力，那么攻擊者只需租用或購買數(shù)千臺設(shè)備，就有可能控制超過 50% 的算力。

粗略估算：

每臺 Z15 Pro 期貨成本 ~$5,000，一般 300 臺以上構(gòu)成大客戶采購，可享至少 9 折

控制算力 ~8,000 臺 → 成本至多 ~$40M，攻擊所需能耗在 20 MW 左右

若租賃、二手價格更低，實際啟動成本可能數(shù)百萬美元

在一個 FDV 近百億美元的公鏈上，僅需百萬級別的算力投資即可發(fā)動潛在的鏈重組或雙花，這本身就是一個難以忽視的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險。

3）與主流鏈對比：安全性差距巨大

為了讓大家有更直觀清晰的感知，讓我們來與其他運行的大型 PoW 鏈進(jìn)行簡單對比：

更關(guān)鍵的是，ZEC 當(dāng)前的算力不僅遠(yuǎn)低于 BTC/LTC/KAS 等主流 PoW 鏈，甚至連 ETC、BTG、VTC、BSV 這些曾被成功 51% 攻擊的鏈，在遭受攻擊時的算力都普遍高于現(xiàn)在的 ZEC，這意味著 ZEC 的網(wǎng)絡(luò)安全性實際上已經(jīng)落入可被攻擊的危險區(qū)間。

鏈上數(shù)據(jù)揭示ZCash的真實使用量依然非常有限

盡管近期 ZEC 敘事持續(xù)升溫，但鏈上數(shù)據(jù)提供了一個更加冷靜的視角——真實使用量與當(dāng)前的百億級 FDV 之間存在顯著偏離。

從交易量、活躍地址到生態(tài)規(guī)模，Zcash 的實際網(wǎng)絡(luò)行為遠(yuǎn)沒有價格走勢所暗示的那般繁榮：

過去一個月的日均交易僅 15,000 – 18,000 筆/天，僅為大型公鏈的 1% – 2%

作為隱私鏈， 絕大部分交易仍是透明交易，shielded 交易不足 10%

當(dāng)市場從狂熱回歸冷靜時的重新定價

敘事、情緒、名人效應(yīng)和礦機經(jīng)濟(jì)陷阱共同把一個沉睡八年的老項目推上了輿論頂峰。但透過熱鬧的表象，當(dāng)我們真正回到區(qū)塊鏈最核心的三件事：經(jīng)濟(jì)可持續(xù)性、網(wǎng)絡(luò)安全性與鏈上采用量，ZEC 呈現(xiàn)出的是截然相反的一幅圖景。

這是：

回本僅 105 天、年化 350% 的圍剿礦工盤

算力規(guī)模僅相當(dāng)于一個中型比特幣礦場，51% 攻擊成本低至百萬美元級別，交易量僅為主流公鏈的 1%–2%，隱私功能實際使用占比不足 10%的 PoW 鏈

歷史已經(jīng)無數(shù)次證明：極短的回本周期（超高ROI）往往是礦難和幣價崩盤的前兆。

ZEC 是否會成為例外，我無法斷言。

但加密世界的規(guī)律從未改變：敘事和情緒可以創(chuàng)造神話，而基本面決定神話能走多遠(yuǎn)。